市场有两大问题需要解答——美国利率将升至多高的水平，以及在这个水平将维持多久？

在8月25日出席于怀俄明州杰克逊霍尔举行的央行年会时，如果美联储主席鲍威尔参加关于实际中性利率的讨论，或许会提供一些重要线索。

彭博经济研究的Anna Wong表示，鉴于美联储内部对该问题的看法各异，“我们预计鲍威尔会大力宣传他青睐的风险管理策略——缓慢行动”。为了更好地评估对中性利率的任何估算，联邦公开市场委员会（FOMC）将需要等待和观察——可能需要有几次会议。这个微妙的信息可能会在鲍威尔周五的讲话中被视为鸽派。

以下是Anna Wong等彭博经济学家对杰克逊霍尔会议的预期：

今年杰克逊霍尔研讨会的宏观经济背景主题为“全球经济的结构性变化”，这与2022年的情况有太大不同。通胀已经大幅下降，经济实现软着陆如今已经成为普遍共识。

相应地，鲍威尔的重心也已经转移。与去年夏天的讲话形成鲜明对比的是，他在本周五的讲话可能会强调保持耐心。而去年夏天他采取了不惜一切压低通胀的态度，秉持前美联储主席保罗·沃尔克的精神。在此过程中，他可能会援引前美联储主席艾伦·格林斯潘，后者是为数不多成功实现软着陆的央行行长之一。

在2018年的会议上，鲍威尔表示格林斯潘成功的关键原因是他的观望式风险管理策略，概括起来，就是“让我们再等到下次会议；如果有更明显的通胀迹象，我们将开始收紧政策”。

由于美联储内部对实际中性利率（或r*）的水平和路径存在分歧，鲍威尔现在可能会采取这种策略。实际中性利率是与充分就业和美联储2%的通胀目标一致的利率。

对短期中性利率的估计有助于判断货币政策是否具有足够的限制性。在美联储内部，对中性利率的估计范围相当大：

里士满联储和纽约联储的模型对于短期实际中性利率的估计在2%左右。纽约联储主席威廉姆斯（FOMC与会者中影响力仅次于鲍威尔）的预估和纽约联储其他的模型以及达拉斯联储的模型则显示中性利率在略低于零至略低于1%的区间。

如果使用估计范围较高的一端，年底时名义利率可能为5.1%，政策仍然具有限制性。如果采用威廉姆的估计，得出的终端利率为5.5%，具有相当大的限制性。

兴业外汇经济师判断短期实际中性利率有助于衡量政策的限制性程度，但对于预测六个月或一年后的利率水平则没什么作用。这是因为短期中性利率可能具有相当程度的周期性，在经济衰退期间会急剧下降。

对于预测2023年之后联邦基金利率的走势，波动性较低的长期中性利率概念更为重要。同样，长期中性利率的估计范围也非常广泛。

威廉姆斯认为，疫情尚未扭转r*的下降趋势。他甚至描述他的研究结果为“相对于一系列其他模型规范表现稳健”。威廉姆斯使用蓝筹经济指标预测r*将在2024年变为负值。如果FOMC采纳他的观点，那么明年可能会大幅降息。

围绕r*的分歧可能意味着鲍威尔不会让自己偏向任何一个阵营。不过，从威廉姆斯担任FOMC副主席一职的角度而言，鲍威尔赞同其观点的可能性可能会增加。

除了关于r*的理性辩论之外，最终能够平息有关利率是否足够限制性辩论的，是经济未来将表现如何。如果经济在明年全年保持坚挺，r*确实可能会更高。

如果之前加息的漫长而可变的滞后影响持续到今年年底，也就是彭博经济研究预测经济陷入衰退的时刻，那么中性利率偏低的论点可能会受到追捧。

总之，一年一度的杰克逊霍尔央行年会将引发大量有关实际中性利率的讨论。鉴于这些估算存在不确定性，美联储主席鲍威尔可能会回到他偏爱的渐进式策略，并暗示FOMC愿意在不一定要结束加息周期的情况下在数次会议上保持政策不变。偏鸽派的讲话将凸显中性利率尚未上升、甚至可能下降的可能性，这意味着2024年可能大幅降息。鉴于我们对美国经济年底前将表现疲软的预测，我们预计FOMC将在2023年剩余时间内保持利率不变。